本报记者 贺辉红
近期，中金、中信、国信等大牌券商纷纷发布研报，表达了对大盘的悲观预期，但随即市场以反弹之势做出回应。投资者应借反弹出货，还是趁低位建仓？上海简适投资总经理杨典表示，当前市场的估值水平已经隐含了极度悲观的预期。我们在对A股整体未来保持乐观的同时，对其中的结构性估值风险不可不防。
中国证券报：近期很多券商发布的研报以悲观预期居多，A股未来很长时间内没有行情似乎已经成为主流观点。你怎么看？
杨典：目前主要有三大理由支持悲观观点。一是中国依靠外需和固定资产投资带动经济增长的发展模式已经难以为继，经济增长速度未来将逐年下滑；二是全球长期超发货币，其累积效应加速释放，通货膨胀压力很长时间内难以缓解，货币政策将在较长时间维持紧缩；三是A股持续大规模扩容，股票供给巨大，致使A股估值将长期在低位徘徊。我对此不敢苟同。
中国证券报：也许券商报告又要成为反向指标。但你不同意上述观点的理由和逻辑是什么？
杨典：我们并不是盲目看多。首先应当看到中国内需增长潜力十分可观。建立在庞大人口基数上的城镇化进程仍在加速推进且空间巨大，由此带来的消费升级需求将会加速推动社会总需求增长。
其次，以CPI来衡量的通货膨胀在中期来看无需过度担忧，因为几乎所有产业的产能均供大于求，价格水平上升将会有效刺激产能释放从而增加供给。例如猪肉价格今年的上涨可能会引发养殖户积极补栏从而使明年猪价显著回落。最新数据已经看到CPI见顶回落的苗头。
第三，货币政策未来一段时间大幅放松的可能性不大，但是观察一下历史上M2的增长情况，最新7月M2增长率为14.7%，低于2008年11月末的14.8%，达到自上世纪90年代以来的极低水平，而历史上每次M2增速的极低水平都对应了股市的大底。
最后是关于市场扩容问题，看一组简单的数字，A股2006年、2007年首发募集资金分别为1642亿元、4469亿元，同比分别增长显著，可以说是2000年以来A股股票供应增加最快的两年，而这两年恰恰对应了疯狂的大牛市。我们当然不能就此理解成股票供给越大则股市越牛，但同样我们不能断定股票供给越大股市就越弱。
中国证券报：你说的这些理由，相信市场上不少人都看得到。那为什么市场就是涨不起来？
杨典：市场并不缺钱，缺的是信心。即使不考虑庞大的民间信贷、企事业单位存款，当前居民储蓄存款余额已超过33万亿元，而这个数据未来还将继续增长，区区三四万亿元的股票筹码增量不足为虑。
中国证券报：我们再来讨论一个比较现实的问题。你觉得A股是否已经到底？
杨典：当前市场的估值水平已经隐含了极度悲观的预期。目前沪深300动态市盈率不到11倍，已经低于2008年国际金融危机的水平，与历史上数次A股大底的估值水平相当。横向来看，A股的估值水平甚至接近乃至低于美国和欧洲主要股指的水平，而我们的GDP增长率即便回落到7%，还相当于美欧主要经济体的3到4倍左右。股票市场每一次重要底部都是在大众绝望中产生。当大众普遍预期市场未来很长时间都会保持低迷，行情往往悄然来临。当前国内宏观环境的确难以支持A股短期内发生类似2007年、2009年的急速上涨，但是市场低位震荡何尝不是给了投资者难得的低位买入机会，类似这样的机会在A股历史上并不多见。
中国证券报：你的意思是A股风险已经不大？
杨典：不能完全说A股风险已经不大。中短期来看，除了全球经济动荡，国内房地产高烧难退，在严厉的房地产调控政策下，各地政府土地出让金收入减少，是否会形成对经济的巨大冲击，需要持续关注。
另外，A股估值的结构性矛盾问题。当前上证指数和沪深300指数只有11倍左右的动态市盈率，而中小板和创业板动态市盈率则分别高达27倍和34倍。从整体来看，中小板和创业板的盈利增长速度连续低于主板。可以说，相当数量的中小市值股票已经透支了未来两年的成长。我们在对A股整体未来保持乐观的同时，对其中的结构性估值风险不可不防。