民间借贷崩盘显著利好股市

    最近温州一些借了巨额高利贷的人纷纷人间蒸发，有些跳楼自杀，似乎中国的民间借贷市场要崩盘了。

    首先，我认为民间借贷的市场规模和利率水平根本是被高估的。多数中国人是不会介入民间借贷市场的，所谓的月息3%甚至以上，根本是不可持续的，这种远远高于巴菲特、索罗斯和彼得林奇长期投资收益率的市场早晚会崩盘。因此，加权平均的民间借贷利率是不可能达到年化35%以上的。

    其次，民间借贷市场的局部崩盘，对股市来说是大好事。其实从一些公开报道的人间蒸发的债务人来看，几乎全是不务正业，以实体公司作为融资平台，介入房地产和矿业投资，有些是在澳门输得清洁溜溜（就象《唐伯虎点秋香》中的祝枝山一样）。民间借贷市场的崩盘，有利于加速房价确认历史性的大拐点。

    这里顺便说说中国的房地产市场，很多国家的房地产市场牛市和熊市有很多次反复，比如美国早期存在18年的长周期，而中国的房地产市场在近100年的时间里，恐怕只会有一次牛市，而这次牛市即将一去不复返。

    民间借贷市场的大量资金不少涌向了房地产市场，因为过去的几年中，只有房地产的回报才能撑得起年利率超过20%的民间借贷，股市不存在这样的回报。所以民间借贷市场的崩盘，对股市基本没有利空。却有较明显的利好效应。

    中国改革开放三十多年了，但很多人对民间借贷的风险缺乏足够的了解，利令智昏，只看到远超银行利率的回报率，却看不到风险，或是在思想上回避这种风险。当一些民间借贷泡沫破灭的故事被一些媒体广泛报道后，实际上是很好的风险教育。对于涉及其中的人，是最好的风险教育，这和股市中，亏损是散户最好的风险教育是一样的。当民间借贷高风险成为共识后，较多的民间资金会老老实实地存入银行，忍受负利率的损失，负利率起码本金还在，晚上睡得着觉，除非住的房子闹鬼。更会有部分资金进入股市，股市的估值处于历史性底部。谁会和钱过不去？水往低处流，人向高处走，钱向收益率高的领域流。

    近期媒体2密集报道民间高利贷导致中小企业资金链断裂、企业主跑路的案例，引发市场对中国影子银行体系和银行业资产质量潜在风险的担心。

关注要点：

    估计中国民间借贷余额在2011 年中期同比增长38%至3.8 万亿元，占中国影子银行贷款总规模（中金估计）的约33%，相当于银行总贷款的7%。中小企业总体情况并没有媒体报道的那么严重，但未来违约率可能会上升。根据我们掌握的信息，已经发生的违约事件多与过度举债或涉足投机领域有关，而且即便是在温州，出问题的中小民营企业在当地仍是少数。目前温州民间信贷平均利率大致在24%-25%，利率达50%-60%的民间信贷并不多。但未来几个季度中小企业的违约率会上升，特别是年底中小企业将迎来支付员工工资和应付账款的高峰。

    估计银行业小企业不良贷款将上升1550 亿元，相当于公司贷款总额的0.46%。民间借贷的违约并不会直接导致银行的不良贷款上升，但是存在数种间接传递的渠道。2008 年下半年，浙江省内某大城市的银行就曾因全球金融危机出现了不良贷款率从0.9%上升到2.5%的情况。如果我们假设未来出现和2008 年类似的不良贷款增长，银行业小企业不良贷款预计将增加1550 亿元。实际上，银行自今年中期以来就注意到民间借贷的潜在风险，并且进行了客户排查。因此，银行受到牵连的风险基本是可控的。特别是地方政府也开始警惕民间借贷隐患，我们预计一旦局势恶化地方政府会和2008 年一样出手维稳并协调各方进行债务重组。

    全面放松的可能性较小，但政府将使用针对性的措施化解风险。尽管我们近期草根调研显示央行的信贷额度控制和银监会的表外业务监管推高银行贷款利率，并进而推动民间借贷利率的大幅攀升，但是我们并不认为监管机构会松动货币政策以缓解中小企业的资金紧张状况。银监会针对性的监管政策或财政政策将能更加有效的解决问题。此外，监管机构不会禁止民间借贷，但是会打击民间借贷中介的非法吸收公众存款行为。

估值与建议：

    A 股银行具备长期投资价值，但短期仍需等待“秋实”信号。我们的模型中已经假设未来18 个月上市银行不良贷款增加1800 亿，相当于全行业新增不良贷款2600 亿，目前市场已经过度反映资产质量的担忧。A 股银行目前交易于2011 年1.22 倍P/B 和2012 年1.04 倍P/B。考虑到银行业2011 年拨备前利率将达到1.5-1.6 万亿元，假设50%的损失率，则1 倍P/B 隐含着一年内新增不良贷款3 万亿或不良率上升5-6 个百分点。因此，我们认为银行股已经具备长期投资价值。但是，短期而言，我们认为不断暴露的中小企业资金链断裂的案例以及房地产行业的负面消息仍会打击市场情绪，银行板块难以获得良好的绝对收益。“秋实”仍需等待资本充足率终稿和货币政策放松的信号。