国金证券 张慧 张剑辉
券商集合理财行业月报(2013.8)
固定收益占主流，普遍实现获益
7月券商集合理财发行情况
7月份券商资产管理人共计发行设立集合理财产品52只，产品设立数量较上月略有下降，皆为小集合产品。具体来看，固定收益类品种依旧占据发行主流，其中债券型共计发行8只、货币型4只、固定收益类信托计划7只；股票对冲策略中的多头策略(偏股型)产品新增2只、多空对冲4只；相对价值策略产品1只；分级产品19只。除此之外，由于有7只产品的集合计划合同尚未获取，因而暂未分类。
券商集合理财业绩回顾
7月A股市场缓慢小幅反弹，整个券商集合理财市场也实现了总体获益，但不同产品之间的分化同样比较明显。7月份361只大集合产品(含分级母基金，不含分级份额)280涨81跌，平均收益1.47%；216只小集合产品(同前)160涨56跌，平均收益0.93%。分级份额方面，140只大集合分级产品72涨68跌，平均收益-1.81%；144只小集合分级产品113涨31跌，平均收益2.76%。
分策略类型来看，361只大集合产品中，除多空分级产品有较小幅度的下跌以外，其他类型的产品均实现了收益的上涨。具体来看，174只多头策略型券商集合理财产品7月份净值平均上涨2.37%；FOF产品平均上涨2.17%；多空对冲型产品平均上涨1.73%；定向增发平均上涨1.53%；相对价值套利策略平均上涨1.2%；指数型和QDII分别平均上涨0.91%、0.77%。而收益相对稳健的保本策略、货币型和债券型产品分别平均小幅上涨0.43%、0.40%、0.04%。
小集合方面，216只小集合产品中定向增发表现最佳，7月份平均上涨3.02%，但此类型的产品数量较少，仅有4只；多头策略、指数型以及多空对冲型产品亦有不错的表现，净值分别平均上涨1.87%、1.83%、0.83%；紧随其后的FOF、市场中性策略、债券型、固定收益类信托计划、多空分级、一级市场投资、QDII和相对价值套利策略类型的产品也都实现了平均收益的小幅上升。然而，复合策略型产品表现欠佳，其收益7月份平均下滑0.11%。
7月份市场有所好转，券商集合理财市场也有较好的表现。23家券商管理人7月资产净值全部实现正增长。招商证券[微博]、东海证券、中银国际证券排名靠前，而光大证券、海通证券、东方证券、国海证券、国信证券、国泰君安证券[微博]、中信证券等管理人当月的平均业绩表现也都好于同期同业平均水平。从最近一年的表现来看，光大证券和国信证券则比较突出，大幅领先于同业平均水平。小集合方面，光大证券、东海证券、东方证券、浙商证券收益均好于同业平均水平。从近一年表现来看，东方证券、申银万国[微博]证券表现最佳，除此之外，光大证券和国泰君安证券也超越了同期同业平均水平。
券商集合理财产品投资建议
我们认为，A股的表现依旧取决于国内流动性政策态度、以及随之而来的经济表现。依赖于政策的变化、外资流入憧憬的反弹仅仅建立在风险偏好提升基础上，缺乏坚实的基础，市场依旧难觅系统性机会。落实到券商集合理财产品的选择上，考虑到短期市场很难有大幅度的突破，我们依然维持近几个月的稳健防御的策略，适当回避风险较高的品种，以期平稳穿越市场震荡。可以通过直接投资收益相对稳健的品种，如债券型、货币型等固定收益类产品，或是关注中长期风险收益配比效果较好的产品来控制组合总体风险。在此基础上，也可以通过适当的资产配置实现在增强组合稳定性的同时提升收益空间。
第一部分：券商集合产品7月发行概况
7月份券商资产管理人共计发行设立集合理财产品52只，产品设立数量较上月略有下降，皆为小集合产品。具体来看，固定收益类品种依旧占据发行主流，其中债券型共计发行8只、货币型4只、固定收益类信托计划7只；股票对冲策略中的多头策略（偏股型）产品新增2只、多空对冲4只；相对价值策略产品1只；分级产品19只。除此之外，由于有7只产品的集合计划合同尚未获取，因而暂未分类。
就分级产品而言，7月新发行分级产品均为普通分级，其中固定收益类仍占主流。在普通分级产品中，固定收益策略中的债券型共计8只、固定收益类信托计划1只、另新增专项资产管理计划类产品3只；股票对冲策略中的多头策略5只；相对价值套利2只。同样，在分级产品中也有5只产品由于集合计划合同尚未获取而暂未分类。
第二部分 券商集合理财产品业绩表现
较6月A股市场的大幅下跌，7月股市缓慢小幅回升，上证指数当月小幅上涨0.74%，沪深300指数当月小幅下跌0.35%。行业方面，各行业表现良莠不齐。22个证监会行业中，除采掘业、建筑业、交通运输业、金融保险业以及房地产行业以外，其余19个行业均有不同程度的上升。风格上，中小盘股明显好于大盘，其中中证100指数下跌1.57%，中证200指数上涨2.01%，中证500指数上涨6.02%。
在此背景下，整个券商集合理财市场也实现了总体获益，但不同产品之间的分化同样比较明显。7月份361只大集合产品（含分级母基金，不含分级份额）280涨81跌，平均收益1.47%，其中最高收益12.82%，最低收益为-6.62%；216只小集合产品（同前）160涨56跌，平均收益0.93%，其中最高18.73%，最低收益为-6.86%。分级份额方面，140只大集合分级产品72涨68跌，平均收益-1.81%；144只小集合分级产品113涨31跌，平均收益2.76%。
分策略类型来看，361只大集合产品中，除多空分级产品有较小幅度的下跌以外，其他类型的产品均实现了收益的上涨。具体来看，174只多头策略型券商集合理财产品7月份净值平均上涨2.37%；FOF产品平均上涨2.17%；多空对冲型产品平均上涨1.73%；定向增发平均上涨1.53%；相对价值套利策略平均上涨1.2%；指数型和QDII分别平均上涨0.91%、0.77%。而收益相对稳健的保本策略、货币型和债券型产品分别平均小幅上涨0.43%、0.40%、0.04%。仅多空分级型产品平均小幅下跌0.05%。
具体产品方面，我们仅对数量较多的多头策略、债券型、以及FOF型进行介绍。7月份市场反弹，FOF及多头策略型产品表现好于收益稳健的债券型产品，绝大部分产品净值都有不同程度的上涨。FOF型中，月度收益位列前五名的产品分别是国元黄山2号、浙商汇金1号、国都2号安心理财、红塔登峰1号、华融稳健成长1号，其净值分别上涨6.27%、4.56%、4.52%、4.48%、3.99%。多头策略产品中排名前五的产品是招商智远成长、光大阳光6号、民生惠富达创新精选、中信股票精选、中银国际中国红1号，涨幅均在7%以上。而收益稳健的债券型产品中，产品的净值增长幅度相对较小，其中东海月月盈、国海金贝壳5号、东海季季盈分别上涨1.65%、1.65%、1.12%。
小集合方面，216只小集合产品中定向增发表现最佳，7月份平均上涨3.02%，但此类型的产品数量较少，仅有4只；多头策略、指数型以及多空对冲型产品亦有不错的表现，净值分别平均上涨1.87%、1.83%、0.83%；紧随其后的FOF、市场中性策略、债券型、固定收益类信托计划、多空分级、一级市场投资、QDII和相对价值套利策略类型的产品也都实现了平均收益的小幅上升。然而，复合策略型产品表现欠佳，其收益7月份平均下滑0.11%。
具体产品方面，多头策略产品中，光大阳光集结号策略型一期、东方红先锋2号、东海精选2号位列前三，净值分别上涨18.73%、11.79%、8.67%；多空对冲产品中，国信鸿道对冲限额特定1号、国泰君安君享重阳、国金慧泉量化对冲1号排名靠前，7月净值分别上涨5.00%、3.37%、1.73%；债券型产品虽然表现不如权益类产品显著，但总体也实现了正回报，其中中信信泽财富系列表现不俗，多只产品排名靠前。
分级份额方面，由于7月市场的变化，股票主动分级产品收益水平普遍高于收益相对稳健的债券主动分级产品。然而由于A股市场逆转趋势并不明显，总体来看依旧是稳健类份额优于积极类份额，空头份额表现优于多头份额。
第三部分 券商集合理财管理人业绩分析
考虑到部分券商和阳光私募合作发行的集合理财产品实际是由私募进行管理的，因而在考察券商管理人业绩时我们进行了剔除处理，这些产品分别是：
另外，考虑到目前其他投资于股票二级市场的策略类型数量较少，因此我们仅通过计算同一管理人旗下多头策略和FOF型大集合产品的期间平均收益率，考察券商管理人在大集合产品运作中的表现。这里我们仅讨论拥有多于3只（含3只）运作满半年以上产品的券商管理人，合计23家券商、110只产品。日后随着市场中性、多空对冲、相对价值、定向增发等策略类型产品的逐渐丰富，我们会对各类型产品管理能力进行分别分析。
经历了6月A股市场的大幅下跌，在7月份市场有所好转，在券商集合理财市场中也有明显的表现。在23家券商管理人中，7月资产净值全部实现总体正增长。招商证券、东海证券、中银国际证券排名靠前，其中招商证券旗下的招商智远成长、招商智远内需，东海证券旗下的东海东风3号、东海东风8号，以及中银国际证券旗下的中银国际中国红1号、中银中国红稳定价值表现均比较出色，净值上涨幅度都在5%以上。除此之外，光大证券、海通证券、东方证券、国海证券、国信证券、国泰君安证券、中信证券等管理人当月的平均业绩表现也都好于同期同业平均水平。从最近一年的表现来看，光大证券和国信证券则比较突出，平均收益分别为14.78%和13.70%，大幅领先于同业平均水平。
与大集合类似，通过计算同一管理人旗下多头策略和FOF型小集合产品的期间平均收益率，考察券商管理人在小集合产品运作中的表现。这里我们仅讨论拥有多于2只（含2只）运作满半年以上产品的券商管理人，合计9家券商、33只产品。
同样，9家券商管理人业绩在7月均明显好于6月，但不同管理人旗下的产品表现参差不齐，9家管理人并未全部实现收益的上涨。其中光大证券、东海证券、东方证券的上升幅度较大，明显优于同期同业平均水平，光大证券旗下的光大阳光集结号策略型一期，东海证券旗下的东海精选2号，以及东方证券旗下的东方红先锋2号、3号收益相对领先，因而为其管理业绩的提升贡献较大。另外浙商证券7月也有不错的表现，净值增长率也超过了同业平均水平。从近一年表现来看，东方证券、申银万国证券表现最佳，除此之外，光大证券和国泰君安证券也超越了同期同业平均水平。
第四部分 券商集合理财产品中长期风险收益特征分析
本部分通过风险调整后收益指标分析产品近一年、近两年、近三年的风险收益特征。对于债券型、货币型以及指数型产品的风险收益特征暂不讨论。
在大集合中，运作满一年的126只多头策略产品中71只夏普比率为正，其中华安理财2号、中银中国红稳健价值、平安优质成长中小盘、华泰紫金鼎造福桑梓、招商智远成长等风险配比效果最好，风险调整后收益水平位列多头策略前5位；运作满一年的36只FOF型产品中19只夏普比率为正，其中红塔登峰1号、申银万国3号基金宝、安信基金宝、浙商汇金1号表现最佳；除此之外，3只QDII类型产品华泰紫金龙大中华、国泰君安君富香江、光大全球灵活配置，2只保本策略产品华西证券融诚3号、国元黄山1号，4只定向增发产品东方红新睿1号、浙商汇金灵活定增、中航金航5号、长城2号，以及1只相对价值套利产品东方红新睿2号也都实现了正的风险调整后收益。
与大集合相比，小集合风险收益配比效果普遍更优。58只成立满一年的小集合中有38只产品的风险调整后收益水平显示为正值。运作满一年的36只多头策略品种中22只夏普比率为正，其中国泰君安君享成长、安信尊享成长、东方红先锋7号、东方红先锋1号、东方红公益风险收益配比效果较好，在承担相应风险的同时获得了不错的回报；除此之外，1只FOF产品国泰君安君享精品一号，2只多空对冲产品中信贵宾6号、中信贵宾3号，6只复合策略产品国泰君安君享套利系列、长江超越理财量化1号，3只市场中性策略产品国泰君安君享量化、东兴金选对冲1号、金中投量化套利一号，2只相对价值套利策略华泰月月红套利1号、中信建投稳健增利，2只一级市场投资产品光大集结号收益型一期、三期也都实现了正的风险调整后收益水平。
从近两、三年的投资情况来看，大集合中，浙商汇金1号、招商智远成长、光大阳光6号、中银中国红稳定价值、平安优质成长中小盘近两年风险收益配比效果较好，两年期夏普比率排名靠前；与此同时，浙商汇金1号、招商智远成长、光大阳光6号、国信金理财4号、东方红4号、光大阳光、平安优质成长中小盘、东方红5号、东方红2号、招商股票星、中银国际中国红1号等三年期夏普比率均为正。小集合中，两年期夏普比率7只为正，它们分别是浙商金惠3号、浙商金惠引航、创业创金灵活成长1期、浙商金惠1号、国泰君安君享套利1号、国泰君安君享套利2号、国泰君安君享量化；三年期中，浙商金惠1号、申银万国宝鼎1期、东方红先锋1号、光大集结号混合型一起风险调整后收益为正。
第五部分 券商集合理财产品投资建议
我们认为，A股的表现依旧取决于国内流动性政策态度、以及随之而来的经济表现。依赖于政策的变化、外资流入憧憬的反弹仅仅建立在风险偏好提升基础上，缺乏坚实的基础，市场依旧难觅系统性机会。在此背景下，货币政策发出放松信号，是我们积极看多的前提。在此信号出现之前，国金策略小组倾向于选择配置经营活动性现金流量较高或者基本面确定性改善的行业，包括通信、水泥、化工（农化化纤）、稀土等。政策热点带来的机会，我们更倾向于选择行业基本面处于底部的行业，如铁路设备等。
落实到券商集合理财产品的选择上，考虑到短期市场很难有大幅度的突破，上行空间有限，我们依然维持近几个月的稳健防御策略，适当回避风险较高的指数型、定向增发品种，配置收益相对稳健的产品类型以期平稳穿越市场震荡。具体来讲，可以通过直接投资债券型、货币型等固定收益类品种来控制组合总体风险；也可适当关注对于系统性风险控制较为出色的市场中性策略品种国泰君安君享量化、东兴金选对冲1号，以及华西证券融诚3号、国元黄山1号等保本产品。当然，在增强组合稳定性的同时，投资者可以考虑搭配一些中长期风险收益配比效果较好的产品，如华安理财2号、东方红新睿2号、国泰君安君享成长、国泰君安君享套利系列、华泰月月红套利1号，来提升组合收益空间。