凯石：业绩催生估值修复 买点医药基金补补

凯石金融研究中心 桑柳玉 郭志斌

内容摘要

医药行业现状：短期长期催化不断，估值较低有望修复

大医药涵盖范围广，投资机会较多

行业估值处于相对低位，有望估值修复

业绩持续稳健增长，震荡市中更具配置价值

短期“政策+中报”，医药板块开始放量上涨，可以右侧跟随

长线符合中国人口老龄化现状

基金产品类型丰富

主动医药基金： 类型丰富，涵盖主动及量化

发行时间上看：其中10只为15年后发行的新基金，16只为15年前发行的基金，因为医药行业算是二线蓝筹行业，所以不乏10、11年较早发行的基金，可见公募基金对于该行业的基金布局也是较早的

基金类型上看：11只普通股票型基金，9只偏股型基金，6只混合型基金，对于产品仓位限制也算比较多元化，不过从实际投资结果来讲，行业基金一般仓位还是较高的，更体现工具化的特点

投资方法上看：自下而上精选个股为主，但是新兴的量化投资方式正在茁壮成长，以往的量化一般在全市场或者大板块选股，而最近越来越多的行业量化基金发行

业绩上来看：因为数量较多，整体业绩的分化也会比较大

被动医药基金：涵盖指数数量广，产品类型多样

被动医药基金产品种类丰富

产品类型多样：包含ETF、分级基金、开放式指数基金等

标的指数多样：13只基金跟踪10只不同指数

标的指数大对比

覆盖广度：全指医药最全面

细分主题：龙头白马医药、生物医药、医疗三大主题

业绩对比：15年生物医药、医疗表现出色，近期龙头白马医药股发力

被动医药基金选择：短看白马医药，常拿全指医药，高弹性选医疗

医药基金推荐

国投瑞银医疗保健行业

长信医疗保健行业

富国医疗保健行业

汇添富中证精准医疗A

广发中证全指医药卫生ETF联接A

风险提示：推荐基金都是高仓位运作，谨防股市系统风险；主动管理型基金谨防基金经理变更。

医药行业现状：短期长期催化不断，估值较低有望修复

大医药涵盖范围广，投资机会较多。大医药主题涵盖中药饮片、中成药、生物医药、医药流通、医疗器械、医疗服务、化学制剂等多方面，可选范围广。子行业具有区分度，像医疗服务子行业15年以来整体表现较佳，而行业估值也相对较高，达到151倍PE，属于比较新兴的领域；而像传统的中成药表现则较为稳健，估值也相对较低，仅有38倍，而7月以来的表现来看，中成药子行业表现更为出色。不同时期的表现支持医药主题基金精选个股以及细分行业板块轮动，具有丰富的投资机会。

行业估值处于相对低位，有望估值修复。绝对估值来看：14年1月至16年7月12日，医药指数上涨67%，而对应的估值只上涨20%，说明前期指数的上涨更多的是依赖业绩的上涨，目前的估值也是处于较低位置；相对估值来看：因为医药为消费股，挑选稳健成长的中证500指数更有可比性，两者估值的相对强弱来看，医药板块相对估值从14年起大趋势处于向下状态，估值持续走低，目前相比中证500的估值更是低于0.9，有望估值修复。

业绩持续稳健增长，震荡市中更具配置价值。业绩而言，医药板块的净利润一直维持15%左右的增长，属于稳健增长的品种，大部分医药上市公司的半年报延续一季报水平，有利于支撑医药板块的行情，从数据来看，截至7月12号已经披露的预告中报数据，披露率达到43%，平均净利润增长率为24%，可见业绩具有较好的增长，当然一般较早预告业绩的也是版块内业绩较好的企业，但从数据来看，依旧能维持稳健的增长。全市场比较，目前市场依然处于宽幅振荡期，市场更追求确定性，偏好业绩稳定增长的品种，在其他热点如白酒等消费股已经持续上涨后，低估值、有业绩的医药行业更具吸引力。

短期“政策+中报”，医药板块开始放量上涨，可以右侧跟随。近期，经国务院同意，国家发改委会同国家卫生计生委、人力资源社会保障部、财政部近日发出《关于印发推进医疗服务价格改革意见的通知》，此次改革主要围绕推进医疗服务价格分类管理、逐步理顺医疗服务比价关系、改革医疗服务价格项目管理、推进医疗服务定价方式改革、加强医疗服务价格监管等五方面内容展开，其中，推进医疗服务定价方式改革为此次改革的重中之重。政策的驱动有望催化行情。其次，目前处于中报披露期，半年报集中披露，根据披露情况大概率维持稳健增长，业绩将对板块起到提升作用。而从近期表现来看，7月4号-7月12号，医药板块上涨6.13%，在29个中信一级行业中位列第6，同期沪深300、中小板指、创业板指分别上涨3.77%、2.19%、1.64%，在经历长期弱势之后已经有上涨迹象，目前可以较好的右侧跟随。

长线符合中国人口老龄化现状。中长期看，医药也是值得布局的主题之一，目前中国人口老龄化趋势明显，75岁以上人口每年占比逐步提升，中国医药主要是由老年人消费的，长期来看，对于医药是有刚性的需求。

基金产品类型丰富。主题上，有细分精准医疗，也有大药主题基金；基金产品类型上，有主动型精选个股产品，主动量化选股行业基金，也有被动指数型产品，且被动指数产品涵盖指数个数广，选择机会多，对于只有证券账户的投资者，有ETF、LOF以及分级B可供选择，整个医药板块的基金投资工具是相当丰富的。

主动医药基金： 类型丰富，涵盖主动及量化

市面上有26只医药主题的主动型基金，发行时间上看：其中10只为15年后发行的新基金，16只为15年前发行的基金，因为医药行业算是二线蓝筹行业，所以不乏10、11年较早发行的基金，可见公募基金对于该行业的基金布局也是较早的。基金类型上看：11只普通股票型基金，9只偏股型基金，6只混合型基金，对于产品仓位限制也算比较多元化，不过从实际投资结果来讲，行业基金一般仓位还是较高的，更体现工具化的特点。投资方法上看：自下而上精选个股为主，但是新兴的量化投资方式正在茁壮成长，以往的量化一般在全市场或者大板块选股，而最近越来越多的行业量化基金发行，比如长信医疗保健行业是采用量化方式进行选股，而最近在发行期的东吴智慧医疗量化策略也是量化选股。业绩上来看：因为数量较多，整体业绩的分化也会比较大，按照现任基金经理的管理年限来看，近期表现较好的有国投瑞银医疗保健行业、长信医疗保健行业，长期表现较好的有富国医疗保健行业。

结合基金的中长短期业绩，筛选了几只业绩较为出色的基金进行细化分析，分别为国投瑞银医疗保健行业、长信医疗保健行业、南方医药保健、农银汇理医疗保健主题、富国医疗保健行业。

国投瑞银医疗保健行业

契约规定方面：该基金是一只灵活配置型基金，契约限制基金仓位为0%-95%，投资范围上，属于大医药范围，涵盖医药原料、化学原料药及制剂、医药中间体、中药材、中药饮片、中成药、抗生素、生物制品、生化药品、放射性药品、医疗器械、卫生材料、制药机械、药用包装材料、医药商业、医疗服务、保健食品与器械、生命科学工具与服务、医疗信息服务等业务的公司。

基金经理层面：基金经理为张佳荣，从15年12月1日起开始管理该基金，基金经理为买方研究员出身，曾经担任长信基金、国投瑞银的医药研究员，对医药行业有较深刻的研究经验。

业绩方面：业绩表现出色，16年在整个医药板块表现持续弱于大盘的情况下，截至2016/7/12，基金实现-0.25%的收益，在主动管理的医药主题中排名靠前。

主动管理方面：任职期间的两期季报显示仓位均为80%左右，作为一只灵活配置型基金，可能较少进行大幅的仓位管理；选股上自下而上精选个股为主，显示出个股集中度较高的特征，季报显示持股以白马股为主，精选业绩增长确定的低估值股票且未来上升空间明确的中成药、非处方药公司及医疗服务板块等标的。

长信医疗保健行业

契约规定方面：该基金是一只灵活配置型基金，契约限制基金仓位为0%-95%，投资范围上，属于大医药范围，涵盖医药原料、化学原料药及制剂、医药中间体、中药材、中药饮片、中成药、抗生素、生物制品、生化药品、放射性药品、医疗器械、卫生材料、制药机械、药用包装材料、医药商业、医疗服务、中医医疗保健、健康养老、健康体检、健康咨询管理、体育健身、医疗保健旅游、健康保险以及相关服务、保健食品与器械、生命科学工具与服务、医疗信息服务等业务的公司。

基金经理层面：基金经理为左金保，从15年3月13日起开始管理该基金，基金经理为买方，量化研究员出身，同时担任长信长信量化先锋、长信量化中小盘的基金经理，全市场中量化基金业绩表现出色，医药行业的历史量化回溯也是比较优秀的。

业绩方面：业绩表现也是较为出色，16年在整个医药板块表现持续弱于大盘的情况下，截至2016/7/12，基金实现-6.4%的收益，为表现不错的量化医药行业基金。

主动管理方面：任职期间的三期季报显示仓位略有调整，分别为72%、90%、82%，该基金的仓位调整幅度位于70%-95%之间，操作上更类似于偏股型基金。选股上以量化模型为主，先在行业样本内选定加速成长型、超预期类型、业绩反转型的个股，然后再用多因子模型打分排序筛选得分靠前的个股进行投资，从持股结果上看，集中度较低，市值偏小，与一般量化基金呈现的结果较为类似，回溯结果上看历史业绩也是较为优秀。

南方医药保健

契约规定方面：该基金是一只灵活配置型基金，契约限制基金仓位为0%-95%，投资范围上，属于大医药范围，股票范围为申万医药生物行业股票。

基金经理层面：基金经理为刘霄汉，从15年11月23日起开始管理该基金，基金经理研究和投资经验丰富，曾经担任中邮基金的基金经理，研究方面覆盖医药、房地产、纺织服装等多个行业，目前在南方基金有自己独立的工作室。

业绩方面：业绩表现出色，16年在整个医药板块表现持续弱于大盘的情况下，截至2016/7/12，基金实现-6.10%的收益，在主动管理的医药主题中排名靠前。

主动管理方面：基金仓位调整幅度较大，季报显示最低达到64的仓位，可见积极的进行一定的仓位管理；配置上以“核心+卫星”为主，核心为价值股，卫星为具有成长性医药类股票，细方向上目前配置以品牌中药企业为主；选股上以品牌中药企业为主，所以换手率较低，重仓股调整数量较少，持股相对分散，并不会太过集中。

农银汇理医疗信息服务

契约规定方面：该基金是一只股票型基金，契约限制基金仓位为80%-95%，投资范围上，属于大医药范围，股票范围涵盖化学制药行业、中药行业、生物制品行业、医药商业行业、医疗器械行业和医疗服务行业等范围。

基金经理层面：基金经理为徐治彪，从15年8月20日起开始管理该基金，基金经理基金经理为买方研究员出身，曾经担任国泰基金、农银汇理的医药研究员，对医药行业有较深刻的研究经验。

业绩方面：业绩表现出色，16年在整个医药板块表现持续弱于大盘的情况下，截至2016/7/12，基金实现-8.50%的收益，在主动管理的医药主题中排名靠前，因为股票型基金仓位较高的原因，业绩稍微落后前面的几个基金。

主动管理方面：因为为股票型基金，仓位调整幅度受限，季报显示仓位都维持在90以上，具有较高的弹性，工具性较为明显。细方向以中成药为主，持股集中度较高。

富国医疗保健行业

契约规定方面：该基金是一只偏股型基金，契约限制基金仓位为60%-95%，投资范围上，属于大医药范围，股票范围涵盖涵盖医药原料、化学原料药及制剂、医药中间体、中药材、中药饮片、中成药、抗生素、生物制品、生化药品、放射性药品、医疗器械、卫生材料、制药机械、药用包装材料、医药商业及医疗服务等范围。

基金经理层面：基金经理为戴益强，从14年8月7日起开始管理该基金，基金经理基金经理为买方研医药究员出身，曾经担任易方达基金、富国基金的研究员，目前管理富国消费主题和富国医疗保健行业。

业绩方面：长期业绩表现出色，近期比较一般。15年业绩表现较为出色，今年二季报显示持有化学制药子行业居多，但是该子版块2季度相对表现较弱，整体16年业绩截至目前相对一般。

主动管理方面：基金经理自上而下和自下而上相结合，自上而下方面：契约规定为偏股型基金，但是基金经理依然灵活调整仓位，比如15年末将仓位调至69%一定程度避免开年的熔断大跌。自下而上方面：选股上偏好有较大成长空间的公司，持有其高成长阶段，符合15年创业板大牛市的逻辑，像重仓持有的卫宁健康为卫生领域软件开发，持有期间估值也是200以上，期间业绩出色，但是会对个股做一定的交易，整体换手率较高，今年二季报显示持有化学制药子行业居多，但是该子版块2季度相对表现较弱，整体16年业绩截至目前相对一般。

被动医药基金：涵盖指数数量广，产品类型多样

被动医药基金产品种类丰富

产品类型多样：包含ETF、分级基金、开放式指数基金等。在医药行业基金中，有ETF和ETF联接基金，有分级基金，也有单纯的指数基金，产品的类型比较多样化，适合不同需求的投资者参与投资。激进类型的投资者可参与分级B份额，有股票账户的投资者可直接参与ETF，而只有基金账户的投资者也可以进行申购持有。

标的指数多样：13只基金跟踪10只不同指数。从跟踪的指数来看，数量也是比较多的，13只基金中，跟踪中证医药、中证医疗、医药100的分别有2只；中证800医药、医药生物、细分医药、生物医药、全指医药、国证医药、CS精准医各有1只。总共跟踪指数达到10个。

标的指数大对比

因为被动型基金主要是跟踪指数，复制指数的表现，对被动型基金的挑选即是对指数的挑选，有必要将13只基金中涉及的10个指数（中证医药、中证医疗、医药100、中证800医药、医药生物、细分医药、生物医药、全指医药、国证医药、CS精准医）进行比较。

a） 覆盖广度：全指医药最全面

10只医药基金跟踪的标的指数编制差异大，涵盖一级行业、二级行业及细分主题，持股数量不一。指数的样本空间差别较大，有像中证全指医药的全市场医药行业指数，也有中证医药、中证800医药在中证800里头选择个股，也有CS精准医在精准医疗主题指数，也有生物医药在生物医药板块选股的指数；指数持股数量上，全指医药覆盖最广，达到157只个股，而医药生物和医药100持股数量为100，国证医药持股数为80，最少的为生物医药，数量仅为30只。

b） 细分主题：龙头白马医药、生物医药、医疗三大主题

虽然指数高达10个，但从持股结果来看，我们将这10个指数分为3类，以便区分和更好的把握从而指导投资。1、龙头白马医药指数：虽然很多指数的编制方法和范围略有差别，但是按照市值及流动性来筛选并赋权，使得选出来的前十大重仓股较为类似，比如细分医药、国证医药、中证医药、中证800医药、医药生物、全指医药这6个指数，重仓股几乎重叠，持有恒瑞医药、云南白药、东阿阿胶、上海莱士、天士力等股票，且这些股票占指数比重较大；医药100选择的是市值最大的100只个股，也列入龙头白马医药指数系列，不过由于其持股较散，每只个股都接近1%，更体现整个大板块的情况； 2、生物医药细分主题：生物医药指数相关行业标的筛选而成，个股可以看出以血液制品为主， 3、医疗细分主题：有中证医疗、CS精准医两个指数，但两者略微有点区别，持股来看中证医疗以医疗服务、医疗器械为主，CS精准医更强调精准医疗，涵盖部分的生物医药。

c） 业绩对比：15年生物医药、医疗表现出色，近期龙头白马医药股发力

15年以来，生物医药主题、医疗主题表现较好，涵盖的指数为生物医药、中证医疗、CS精准医，原因在于15年的牛市偏向新兴成长，生物医药以及医疗在整个医药板块相对新兴，顺应牛市趋势，而其余指数重仓股相对白马，整体业绩较为稳健，更能代表整个医药板块的情况。近期来看，细分行业表现最好的是中成药指数，可能在震荡行情中中成药这种稳健成长型更适合当下。

注：红色部分为当期表现前两位

d） 被动医药基金选择：短看白马医药，长拿全指医药，高弹性选医疗

对应医药基金跟踪的三大类医药主题指数，投资者如看好细分板块的机会，可以选择对应的指数基金进行投资，如若看好整个大板块或者想进行相对长期的投资，可以选择全指医药这种一级行业指数。短期看，我们更加推荐龙头白马医药指数，能更好的应对今年重业绩看估值的市场环境。对于医疗主题基金，如果市场风险偏好继续提升，对于风险承受能力较高的投资者，高弹性的医疗主题是更好的选择。

场内分级B：高杠杆波段操作博取收益

除了主动管理基金、被动管理基金的投资外，医药主题还有分级B的投资机会。目前共有6只医药主题的分级基金上市。

注：表中数据为2016/7/14日提取，交易中“整体折溢价率”及“下折母基需跌”会发生变化

覆盖指数涵盖医疗主题、生物医药主题、大医药板块。6只分级中，2只跟踪中证医疗，1只跟踪医药生物，其余的跟踪偏大医药板块。投资中若投资者认为细分领域有更好的表现，那么可以选择相应的分级基金进行投资。因为分级B带有杠杆，推荐激进投资者且对市场有较好把握的投资者参与，投资中主要注意以下两点： 1、远离接近下折的分级B，接近下折的B杠杆更高但是风险较大，投资者可以衡量自身风险并制定投资纪律，比如下折母基需跌选择20%以上，然后再选择杠杆较高的基金，博取更高的收益；2、优选整体折价或溢价较低对应的分级B，注意分级母基金的整体折溢价，优先选择整体折价或者整体溢价较少对应的分级B，防止溢价回落造成的损失。此外，一般的流动性也是需要注意，优先选择交易较为活跃的品种。因为市场整体呈现震荡而非单边行情，所以医药分级B目前更适合波段操作，这里也提醒投资者务必学习分级基金的知识再入场参与。

医药基金推荐

从基金业绩层面上看，优选的主动基金可能做一定的子版块轮动，能够充分抓取不同子版块的机会，比如优选的主动管理的基金相比指数创造了更高的超额收益，最高超额收益能达到10个点，可见基金经理的较优选股能力创造了一定的alpha。被动型基金的优点在于更纯粹，确定性更高，有一级行业指数，也有细分如精准医疗、生物医药板块，可以针对子领域做纯粹的投资。而像只有证券账户的投资者，如果看好医药板块的机会，可以选择行业ETF或者LOF进行投资，更为激进的可以选择行业分级B进行波段操作。

风险提示：推荐基金都是高仓位运作，谨防股市系统风险；主动管理型基金谨防基金经理变更。