一张图看懂史上最严“资管新规”

【导读】新规在结构化产品的杠杆、禁止宣传保本和预期收益率、私募投资顾问资格、“资金池”业务、新老划断等方面进行了规范。尽管本次资管新规只对资管计划有约束力，但对客户多为非合格投资者的私募的影响也非常明显。

中国基金报刘明

上周五（7月15日），证监会出台《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称“新规”），以加强对私募资管业务的监管与规范。新规适用于证券期货经营机构通过资产管理计划形式开展的私募资产管理业务，私募证券投资基金管理人参照执行。

一位资管业内人士表示，新规在于规范行业近年来高杠杆、快速发展过程中出现的混乱，降低杠杆倍数、不得承诺保本、提高私募投顾门槛等措施有利于私募资管行业回归投资本源。证券投资是风险投资，过去鱼龙混杂，保本及过度高杠杆等宣传扭曲行业本质并带来市场极端风险产生。

在新规出台的当天晚上，中国基金报记者采访了多位券商资管人士，受访者均表示正忙于学习新规。有受访人士表示，此前征求意见后，不少产品都按照新规来操作，但仍有很多产品需要调整，“新规要求更严了，有利于行业长期健康发展”。

具体而言，新规在结构化产品的杠杆、禁止宣传保本和预期收益率、私募投资顾问资格、“资金池”业务、新老划断等方面进行了规范。

一张图看懂“资管新规”影响（华泰策略戴康团队）

在结构化产品的杠杆方面，新规明确规定设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，明确股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍，而此前这类产品的杠杆倍数可以做到10倍；通过穿透式监管结构化产品不得嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额；结构化产品的总资产不得超过净资产的140%；不得对结构化产品的优先份额提供保本保收益安排。

在私募资管产品的销售推介方面，新规禁止资管产品以任何方式向投资者承诺本金不受损失或者承诺最低收益，销售材料不得采取包含保本保收益内涵的表述，产品名称中不得有“保本”字样，不得宣传预期收益率，同时，禁止以份额拆分转让、提供短期借贷、同一融资项目多期发行等各种方式，变相突破合格投资者标准和法定的投资者人数限制。

在提高投资顾问相关机构门槛方面，新规规定，不得委托个人或不符合条件的第三方机构为私募资管产品提供投资建议，符合提供投资建议的机构必须满足以下条件：首先要是中国证券投资基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录的会员；其次，具备3年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录。

新规还明确私募资管计划不得开展“资金池”业务，针对资金池“滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价”的特征，列举6种资金池情形，相较之前规定增加了“资产管理计划未实际投资或者投资于非标资产，仅以后期投资者资金兑付前期投资者本金和收益”、“资产管理计划所投资产发生不能按时收回投资本金和收益情形的，资产管理计划通过开放参与退出或滚动发行等方式由后期投资者承担此类风险”等禁止行为。

为做好“新老划断”，新规明确对结构化存续产品在合同到期前不得提高杠杆倍数、不得新增优先级份额净申购规模，到期后予以清盘，不得续期；保本型产品合同到期前不得新增净申购规模，保本周期到期后应转为非保本产品，或者予以清盘，不得续期；对于委托不符合条件的第三方机构提供投资建议的，合同到期前不得新增净申购规模，合同到期后予以清盘，不得续期。不符合其他规定的，应当及时整改。

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（华泰策略戴康团队）

资管新规将正式实施，监管力度严于预期

《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》正式版）将于7月18日起实施，对比2015年3月公布的《“八条底线”细则》草案和2016年5月公布的修正版草案，监管的力度超过市场的预期，比较重要的内容有以下几点：一、在计算杠杆倍数时，中间级份额被计入优先级份额，杠杆计算更严格；二、将穿透核查私募基金的投资者，“资管嵌套”将不可行；三、新规对于资产管理人有限承担风险提供合法性依据；四，结构化产品优先级也不能宣传预期收益率；五，明确了投资顾问的条件；六、新规将“溯及既往”和“新老划断”，不合规的资管计划仍可存续。

中小私募受影响最大，长期将促进A股市场向机构化迈进

尽管本次资管新规只对资管计划有约束力，但对客户多为非合格投资者的私募的影响也非常明显。由于要通过穿透法核查私募基金的投资者，净资产（针对法人）、个人金融资产、收入、和投入金额不达标的投资人将无法通过“资管嵌套“的方式间接投资私募基金。目前市场上有约4/5的私募发行产品在3只以下，这些私募大多只有有限的规模和客户渠道，新规之后发行难度将极大地上升。非合格投资者的资金在失去通过资管计划投资私募这一渠道之后，很可能将通过公募基金进入股市，长期将促进A股市场向机构化迈进。

资管新规采用“新老划断”，对股市短期影响有限

新规规定不符合规定的在合同期内可以存续但不得不得新增净申购规模（不符合杠杆率要求的不得增加杠杆），合同到期后不得续期。由于采用新老划断，目前存续的产品不受影响，反而有可能使非合格投资者在赎回产品时更加谨慎，因此短期不会对股市的资金产生压力。新规尽管很可能使新发行的私募和资管规模下降，但受影响的资金大部分来自缺乏投资渠道的非合格投资者，这批资金很可能会通过公募基金等其他方式进入股市。而根据万得的数据，目前存续的股票型资管计划有384亿，混合型有1806亿，杠杆比例调整影响的资金规模约有283亿，影响也不明显。

上半年金融监管力度加大，高层引导资金“脱虚入实”的意图明显

一月保险“偿二代”开始实施，对保险机构偿付能力的要求充分细化。二月，银监会组织排查票据违规风险，严肃查处票据违规案件。三月初“首付贷”被叫停。四月证监会发布《证券公司风险控制指标管理办法》，借助特定风险资本准备的形式来限制通道类资管业务的规模。六月借壳上市新规发布，此后欣泰电气被强制退市，并处罚了一批责任人。今年上半年，监管层对于金融风险的排查和监管的力度和频度都远高于往年，其中对资本市场影响较大的主要在三个方面：一、对楼市和股市的场外融资进行了清理，二、对通道类资管业务等加强规范，消灭灰色地带，三、对于上市公司违法违规加大处罚力度。

金融监管加码短空长多，市场风险偏好将受影响

金融监管力度加大，短期不利于市场热点的形成，并且会带来注册制提前落地的预期，影响市场风险偏好。长期来看，金融改革和供给侧改革的加速推进将有效化解刺激政策带来的风险，给稳增长政策带来更大的空间。目前国内需求不振叠加外围“去全球化”带来上升的政治经济风险使高层需要通过不断加码货币政策和财政政策刺激以稳增长。货币政策和财政政策的扩张会出现两个问题，一个是金融资产不断加杠杆导致金融风险上升，另一个是过剩产能持续扩张导致经济运行效率低下，增长的内生动力减弱。金融监管和供给侧改革都旨在化解刺激政策带来的风险和负面效应，为稳增长政策带来更大的空间。