提要：政策手段涵盖了财政、货币、税收、分红和市场等多个方面，体现了从多个角度出发的“维稳”意图。
汇金、央企增持和回购股票并不是某个时点的政策，而是可以根据市场需要，持续性地发挥作用，对后市的支持作用不可低估。
“中国式救市”能走多久
三大救市政策下的沪深股市“井喷”行情终于在宣泄了2天之后回归平静。尽管汇金公司公布了已经从二级市场买入中行、工行、建行各200万股的消息，但股指还是上冲乏力，金融保险股也大部分下跌，成交量明显萎缩。“救市”效应正在不断递减。
不仅沪深股市下跌，9月22日，前期受美国政府救市政策影响的美国股市也一改反弹走势，出现了跳水行情。9月23日，欧美股市继续下挫。
美国救援计划遭质疑
由于投资人担心美国国会与政府争执可能推迟美国政府7000亿美元金融业救援计划的实施，使得市场对于美国经济衰退忧虑升温。
美联储主席贝南克周二在国会发表证词，敦促国会议员们尽快批准援救饱受动荡困扰的美国金融系统的计划，并警告称如果不尽快批准，美国的金融市场和经济成长将面临威胁。但议员回应称计划仍欠周密。
一些批评家表示，白宫匆忙推出这场金融市场危机的解决方案，就好比当年草率地发动伊拉克战争。救援方案并未触及当前问题的根源，即帮助美国购房者支付抵押贷款。该方案是否足以支撑备受打击的金融体系还很难说。
美国参议院金融委员会资深议员谢尔比称，他担心财政部的计划“既不可行也不够全面”。在他看来，“浪费大量纳税人的钱去尝试一个仓促拟出的构想”，这本身就是很“愚蠢”的举动。
分析人士预计，救援计划最早可能也要拖到下周才能有结果。而在这之前，市场仍存较大不确定性。
美国7000亿美元的救援计划能否如愿实施，美国股市如何走向不仅将成为国际资本市场的风向标，也影响到中国经济。
《财经》首席经济学家沈明高对美国救援计划颇感忧虑。他认为，一旦实施救援计划，美国将大量发行美元，可能使中国的流动性过剩问题恶化。短期之内，在美国市场没有确认底部之前，投资者很难大幅度把资金投到美元资产上，新投资的美元资金离开美国市场的可能性很大。而中国等新兴市场将成为这次救援的几千亿美元资金的短期流向之一，大量美元的流入有可能使中国流动性过剩问题进一步恶化，加大中国未来的通胀压力。
此外，由于大量发行美元，导致美元资产贬值，这对于中国庞大的外汇储备极为不利，真正的损失其实在中国方面。
下滑趋势难改变
与美国巨额的救援计划不同，中国虽然已经出台三大救市政策，但这些措施仅仅是稳定市场信心，并没有刺激经济增长，在宏观基本面趋势向下的情况下，股市很难出现反转走势。
中金公司在其研究报告中指出，美国百年不遇的信贷危机正在演化成为全球市场的金融危机，其对全球经济乃至中国外需的影响无论从时间跨度还是深度可能都会超过投资者的想象。
对中国而言，外部环境的持续恶化之下，而国内房价下跌之势已成，以房地产投资为代表的内需也面临着进一步放缓。因此，下半年及明年宏观经济受外需和内需影响均难有起色，企业盈利下滑趋势进一步明确。
政府货币政策转向对经济而言虽构成实质利好，但亦恐难改经济下滑的趋势。因此，市场投资者对宏观基本面的担忧可能甚于此次救市“组合拳“所能带来的利好效应，股市尚不具备反转的条件。
另外，从历史上多次印花税下调对股市拉动的实际效果来看非常有限，反弹持续少则几天，至多一个月，依然阻止不了经济下行周期下股市下滑的趋势。
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反弹高度或到2500点
悲观中也有较为乐观的观点。
有基金经理认为，前期的市场下跌释放了一定的风险，从经济基本面来分析，中国经济增长的驱动力还是存在的。在国内经济的转型期，股市进行的调整，从市盈率的角度来看，已经接近了历史的最低点。市场的稳定对于理性投资者的价值挖掘将有极大的促进。
中信证券把反弹高度看到2500点。中信证券认为，政策手段涵盖了财政、货币、税收、分红和市场等多个方面，体现了从多个角度出发的“维稳”意图。如果说前期政策更多针对经济层面，那近期的政策则是直接针对股票市场。汇金、央企增持和回购股票并不是某个时点的政策，而是可以根据市场需要，持续性地发挥作用，对后市的支持作用不可低估。因此，这些政策的出台将使2000点成为A股市场的政策底。
加强制度建设是根本
从管理层来说，除了向市场注射“强心剂”外，还能做些什么呢？经济学家成思危认为，熊市情况下最重要的就是两点，一是怎么样逐步培养和提高投资者的信心，另一个是加强股市的基本制度的建设。
提高信心可以采取一些利好政策的刺激，比如说最近的印花税单边征收，允许上市公司回购股份等等，但是这种做法治标不治本，不可能一下使目前熊市转为牛市。
而治本之策要从四个方面着手。首先要保持经济稳定的、健康的增长，这是基本面；第二是要培养优质的而且健康的上市公司；第三是要使投资者更加理性、更加冷静；最后就是要适度和有效地监管。
成思危并没有把“大小非”看成是影响股市的严重问题。“大小非”减持在股市下跌的时候对股市会有影响，但实际上在股市上升的时候可以看到没有多大的影响，所以还是涉及到投资者的信心，并不是一个关键性因素。
另一位高层人士也对“大小非”影响市场不以为然。全国人大财经委副主任委员吴晓灵日前也表示，“大小非”对市场的冲击远不如想象严重，国有控股上市公司在解禁股中占绝对多数，占比达到71.75%，控股股东套现比例并不太高，只占23.04%。并且，随着市盈率的回落，“大小非”减持动力在减弱。
吴晓灵说，股东抛售股票和上市融资是资本市场价格发现机制的表现，限制交易只会使市场扭曲。如果没有股东自由买卖股票，就没有资本市场价格发现的机制，市场就没有存在的必要。
吴晓灵认为，“大小非”解禁是一个预先公告过的事项，投资者在做投资分析时应予充分考虑。投资者应该考虑用什么价格买入股票，而不应该企望大股东不要卖出。用大股东不流通的代价保持二级市场的高股价，这是违背市场机制的。应有充分的思想准备经历过转型过程中的阵痛，但现在实质阵痛比心理阵痛要小得多。只要心理上没有大恐慌，就不会给市场带来大的影响。
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逢高减仓是首选
分析人士表示，在经历了近20%的快速上涨后，短线获利盘的兑现压力明显，一旦指标股上涨的动力开始瓦解，那么指数再度回落寻求支撑的可能性也将增大，目前追涨存在风险。
有数据表明，从9月16日~9月18日，银行股资金净流出达58亿元，龙虎榜显示，QFII为银行股作空主力，9月18日券商基金持股减持占流通盘1%以上的个股达55只。
鉴于目前公募基金的持股仓位处于历史较低水平，公募基金已不太可能大肆做空，但公募基金持币观望的可能远大于空翻多的可能。
广发证券认为，当前股指仍然面临六大的风险。一是全球性的金融危机爆发。即使中国得以幸免，但心理上的恐慌将直接体现在股票市场上。二是各国，尤其是美国，为防范大规模爆发金融危机所采取的政策影响我国。例如美联储的动向可能影响我国货币政策的实施，美元的走势可能引起大宗商品价格波动，进而影响我国部分企业的盈利状况等。三是经济“硬着陆”。经济指标下滑的幅度超过市场预期，这将加剧市场的悲观情绪。四是具有实质性的经济刺激政策并无如期出台，市场期望落空。可能有两种原因，一、经济面尚算乐观；二、通胀反弹制约信贷放开，财政盈余不足制约税率下调。五是限售股股东大幅减持。对未来预期悲观可能促使其减持；企业资金缺乏造成限售股亏本套现，如果抛售量巨大，价格将受冲击。六是上市公司业绩预测被大幅调低。目前，对于上市公司今明两年的业绩预测仍较乐观，如果三季度企业盈利增速再度下滑将导致市场继续下调今明两年的盈利预测。
面对以上种种风险，决策层很可能出台相应的政策挽救经济或市场，因此短期内，这种内外风险共存与管理层救市行为相抗衡所产生的暴涨暴跌情形可能将继续存在。
分析人士表示，目前股指要有进一步的突破存在一定难度。一方面国庆长假将至，节假期间国际金融市场变数太多，机构主力不会全力入市，速战速决成为当前战术。另一方面，工行、中石油等反弹的龙头品种失去上涨的空间和动能，大盘会迷失反弹方向。虽然后市大盘可能还会向上，因为有些资金还没有顺利退场，但大盘总的调整趋势不会改变。因此，逢高减仓保持灵活性依然是首选策略。资产配置上可继续偏好盈利确定性高、现金流充裕能提供较高分红收益率、估值达到或者接近历史底部的行业和个股。
“9.19”政策救市三箭齐发，从前几天的市场反映看，短线效果已经显现。我们所要关心的是，这一次救市，真能引导A股市场走出深渊，踏上维稳之路吗？
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影响股市的长期、中期和短期因素
回首近20年的中国股市，影响股指涨跌的基本因素不外乎三个方面：宏观经济和上市公司业绩，资金和股票供给，股市政策，即基本面、供求关系和政策面。其中基本面决定长期走势，供求关系决定中期走势，政策面决定短期走势。
所谓政策救市，说到底就是一句话：即在股市非理性暴跌的情况下，通过政策调控调节市场供求关系。如果所出台的政策真的将供求关系调整过来，市场就有可能走出一波象模象样的中级反弹；如果政策出台之际正好遇上宏观经济走出低迷，市场就有可能彻底反转，转熊为牛；而如果政策面仅仅是“表态”式的虚张声势，那就只能是几天的短命行情。
例如1999年的“5.19”行情。政策出台前股指在不到一年内跌幅超过25％，主要原因是1997～1998年的大扩容；在此之前，A股市场IPO年融资规模不过200-300亿元，可是1997年高达780多亿，1998年也接近500亿元。1999年5月19日，以周正庆为主席的证监会出台了六项政策，包括扩大基金规模、鼓励保险资金入市、为券商开辟合法融资渠道、允许B股、H股回购等，其核心就是扩大资金供给，减少股票供应。正是因为相关救市措施改变了供求关系，加之美国等国际股市爆发以网络股为代表的科技股革命，才使上证指数从5.19之前的1000点左右，达到2001年6月2245点。这是中国股市少有的基本面、供求面、政策面三者配合的一波长达两年多的牛市。
反观2002年的“6.24”救市，其核心是暂缓国有股市价减持，即改变因大量筹码将汹涌而出的供求失衡。由于当时宏观经济尚处调整期（中国经济从2003年开始高增长），因大股东掏空等顽症上市公司业绩更是每况愈下；加之市场最为恐惧的国有股减持也仅仅是“暂缓”，供求关系可能改变仅仅是心理面上的。正因为如此，尽管6.24也是大盘几近涨停，但只是一天行情，股指很快又跌入下降通道，并最终跌至2005年6月的998点。从而演绎了一场基本面、供求面、政策面三者皆空的长达四年多的大熊市。
如今的“9.19”救市，在基本面、供求面、政策面三方的情形又如何呢？
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政策面：央企“大非”从卖方转为买方
在9.19救市前，经历了半年多的要不要救市的大争论。9月5日，《中国证券报》发表前证监会主席周正庆的长篇文章，可以说为这场争论下了定论。作为救市派的代表，也是5.19行情的始作俑者，周正庆在文中旗帜鲜明地指出：“那种认为政府不能出台政策引导和干预股市的看法，是不客观的，也是不正确的。”“我们千万不要轻信某些所谓专家宣扬的对资本市场不能干预、不准干预、干预之后也不会有好结果的种种舆论，捆住自己的手脚。”周正庆还提出了当前救市的六项具体措施：直接向市场注入资金救市；由政府出资回购上市公司股票；直接向上市公司注入资金；运用货币政策、财政政策干预股市；通过制定发展资本市场的长期规划或者出台多项改革措施以推进资本市场发展；国家政府首脑直接号召公民增强信心、购买股票、稳定股市等。
紧接着，9月15日，央行宣布降低贷款利率和存款准备金率（六大国有银行除外）；9月18日晚，包括印花税单边征收、汇金公司将增持三大行股票、国资委支持央企增持和回购上市公司股票等三大政策出台。意味着周氏提到的六项措施中有三项已经部分付诸实施――汇金公司和央企大股东的钱都是国家的钱，可视为直接向市场注资和政府出资买股，降低“双率”和印花税单边征收则是运用货币政策和财政政策干预股市。考虑到三季报披露在即，为支持大股东增持和上市公司回购，上交所又于24日晚紧急修订相关规则，将禁止增持和回购的敏感期由原来的一个月缩短为10天。
以上分析，告诉我们如下几点：（1）鉴于救市前经过广泛而激烈的争论，救市政策又是多管齐下，重拳出击，力度不可谓不大。（2）这次救市的核心同样是试图改变供求关系。在天量大小非“黑云压城城欲摧”之际，由国家队出面，投入一定量的资金，既是为了增加股市的资金供求，也是为了告诉市场，在这个点位上，作为大股东已经从不减持转而为增持，即从卖方变为买方，希冀由此改变单边卖出的熊市格局。（3）所有这些政策对宏观经济和上市公司业绩几无作用。因此仅就政策面而言，股市还只能是短线反弹，至于反弹的高度，还得看汇金和央企投入资金的数量、强度，以及在什么价位（指数）增持和回购股票。
有一个个案也许具有参考价值。上周末中国银行出资2.363亿欧元，收购法国洛希尔银行20%股份，以洛希尔银行2007年股东权益3.96亿欧元，净利润1.05亿欧元测算，中行收购洛希尔的PE和PB分别为11.25倍和2.98倍。在2000点时A股的 PE和PB各为16倍和2.5倍，以20倍PE和3倍PB计算分别有25％和20％的上升空间，即央企大股东可以接受的点位当在2400～2600点上下。
大小非：期待一年内出台长远规划和减持规则
笔者始终认为，A股市场在11个月内暴跌70％，几陷万劫不复之境地，供求关系是主要矛盾，大小非则是主要矛盾的主要方面。当年伟人曾教导我们：看问题要抓住主要矛盾的主要方面，要使股市真正由弱转强，就得抓住大小非这个主要矛盾的主要方面。虽然经济衰退是股市下跌的基本动因，但即便如“金融海啸”的美国，股市也不过跌去30％多，中国再怎么衰退，GDP增长8-9％当无问题，既然如此，20倍市盈率也即2500点当是A股之底部，可市场居然跌到1800点、14倍市盈率，完全是拜源源不断的大小非所赐。
有人总以“大小非实际抛压并不大”，来回避这个主要矛盾的主要方面。是的，据中登公司截止8月底的统计，股改所产生的4000多亿股大小非中迄今仅1000多亿股解禁，而解禁的1000多亿股中目前实际减持的还不到300亿股。唯其实际减持少，才让人觉得分外恐惧，300亿股抛售就将股市打成这个样子，那已经解禁尚未减持的700多亿股，以及尚未解禁的3000多亿股，还有生生不息的新股、次新股的大小非们，真不知会将市场打向怎样的深渊？
值得加以关注的是，包括已经增持的中石油、三大行、中国联通等央企，其公告中均附有这样的承诺：“将在未来12个月内增持总股本的2％，在增持计划实施期间及法定期限内不减持其所持有的本公司股份。”这就是说，对央企来说，未来1年内，大非不但不会减持，而且将由卖方转变为买方。如果所有央企都象中石油等公司那样在12个月增持期内不减持，并由此推广到地方国企，非国企大小非就不足为虑，市场就将赢得一年时间，可以静下心来考虑制度建设了。
上文已经提到，周正庆关于当前救市的六项措施，其中第五项即“通过制定发展资本市场的长期规划或者出台多项改革措施以推进资本市场发展”，是最带根本性的即真正治本的措施。规范大小非一定要有长远规划，其前提是，必须遵循证券化率一定要同一国经济发展水平相适应的客观规律。2005年股改开始时，A股总市值3万多亿，证券化率约为20％；可两年多后总市值竟激增至30多万亿，证券化率高达138％。当我们沾沾自喜于证券化率已达到发达国家水平时，有没有想过，人家的人均GDP为2-3万美元，而我们才2-3千美元？即便股市跌到这个份上，目前总市值仍有14多万亿，相对今年约27万亿的GDP，证券化率仍然超过50％。
经过美国次贷危机，全球都已认识到，虚拟经济一定要同实体经济相适应，虚拟经济过于膨胀，其危害决不亚于通货膨胀。对过高的证券化率，也要象抑制高通胀那样毫不手软。而中国股市在两三年内陡增20多万亿市值，证券化率急剧攀升，股民（包括基金等机构）风险意识不强股指涨幅过高是次因，过多地大发新股、过快地释放非流通股才是主因，严重的问题不是对股民加强风险教育，而是要对有权发行新股、有权解禁限售股的政府官员加强风险教育。
现在要做的是，停发新股，减少供给，留下足够时间，制定国有股减持的实施细则，踏踏实实地解决大小非。唯有如此，才能为日后的长期牛市打下扎实基础，9.19救市才能真正载入史册。