中国公募基金在经历了第一个快速增长的十年后，突然迎来了一场前所未有的信任危机。公募基金如何走出困局，可谓众说纷纭，一场大辩论正悄然展开。我认为，突破传统的公募基金投资理念、大胆创新，引入对散户投资者具有很强吸引力的绝对回报产品线，或许是公募基金扭转乾坤、重新赢得市场尊重的关键，这或许也将是公募基金自2001年推出开放式基金之后的二次革命。当然，实现这一投资理念变革的背后，需要我们对中国证券市场的特殊性、基民的特殊性以及中介渠道的特殊性进行充分的理解并采取务实的应对态度。
十年微利 行业尴尬
冰冻三尺，非一日之寒。公募基金这次遭遇的信任危机，绝非突然的空穴来风。近两年来，有关公募的负面新闻几乎从未间断。先是基金经理“老鼠仓”事件、“小三”事件，然后是愈演愈烈的“明星基金经理私奔潮”以及公募基金巨亏之后的“费率门”之争等，一直到最近引起业内外巨大轰动的莫泰山封印辞官、转投私募的事件。难怪，在最近的一次内部讲座上，一位基金业的主要领导感叹：“现在真是有些墙倒众人推的感觉”，由此可见，公募基金正面临着巨大的舆论压力。
公募如何突破瓶颈、走出困局，各方给的答案不尽相同，但认同度较高的有两条：一是改革公募基金公司的股权机制，让管理层和投研团队能够持股，以期建立与私募相类似的分配激励机制；二是加强基金经理的道德教育，同时疏堵结合，允许基金经理适度投资股票，防止过度监管。对上述两条意见的合理性和有效性，我这里不想做过多评论，但我相信，这绝不是解决目前公募问题的关键。在我们进行基金行业反思的时候，应当更多地去关注基金业的衣食父母，即那些普通投资者的诉求。
在我看来，十年来，中国公募基金业没有为数千万普通投资者创造出稳定的、超过通胀的投资回报，才是公募基金逐渐失信于民并被日益边缘化的罪魁祸首。我们不妨翻翻旧账，看看这些年基民到底赚钱了吗？根据好买基金的统计，自2001年9月第一只开放式基金设立算起，一直到2010年6月底，中国基民投入偏股型公募基金的总成本约为5.61万亿元(首次发行＋持续申购)，扣除期间退出的市值约4.33万亿元(赎回+分红)，基民的净投入成本为1.28万亿左右。
而截至2010年6月底，偏股型基金的总市值为1.41万亿元，总市值与总成本之差即为基民的总投资利润，约为1317亿元。不过且慢，上述数据并没有考虑到投资者申购赎回时支付的手续费，那可是投资者从自己口袋里掏出来的。按认购、申购、赎回分别为1.2%、1.5%和0.5%的费率测算，不多不少，投资者支付了1000亿元。所以扣除手续费之后，基民的总收益只剩下317亿元左右，这就是中国投资者在过去9年间投资偏股型公募基金的真实总收益了。这个数字绝对额看似很大，但考虑到偏股型基金2006年底的规模已经接近5000亿，即使仅以三年半投资周期计算，累计收益也仅为6.4%，简单年化收益为1.8%。相比其巨大的风险，这样的性价比实在很差，没跑过通胀，显然不能让投资者满意。
所以，公募基金中长期处于总体微利甚至亏损的边缘，无法让几千万普通投资者达到稳定的预期收益，才是大家目前对公募基金不满的根源。试想，如果有让人信服的投资回报，大家还会那么苛刻地看待公募基金吗？正如一位知名的基金公司老总所言：“我相信只要基金公司把投资做好，交得出对得起投资者的业绩，有再多的花边新闻，也不会失去投资者的信任”。可见，赚钱才是硬道理，“赚钱效应”的大旗不倒，资金自然会源源不断地流入。
特殊性之一：市场桀骜不驯
“不是我不明白，这世界变化快”。公募基金没给大家赚到太多钱，不能全怪基金经理，主要还是中国市场的特殊性造成的。中国的证券市场从上世纪90年代初蹒跚起步，至今不满20年，一直带有明显的“新兴＋转轨”的时代特点，体现在指数上，就是指数呈现出剧烈波动。正如下图所展示的，上证综指的波动远高于同期的道指走势。
往前看，有一种说法是中国市场会走向成熟和理性，市场波动也会趋于平缓。这话不假，但要等多久？有趣的是，进入21世纪后，指数的波动不仅没有趋于平缓，反而愈演愈烈。我们比较了一下中美两国市场每年的月平均波动率，数据显示，从2000年开始至今，上证综指月平均波动率接近8%，是道指的2倍。而2004年之后，波动的差距反而加大。
未来20年，中国市场“新兴＋转轨”的特点将延续。其“新兴”的属性，即人口红利、城镇化等因素，可以让我们持续放心地看多市场。但另一方面，其“转轨”的属性，包括经济体制和未来政治体制的种种改革，或将是市场继续产生巨大波动的重要诱因。我们不妨仅从中国未来的福利体制改革来管窥一下这种可能性。
中国是一个最穷的国家，也是一个最富的国家。从数据来看，中国养老金、医疗卫生投入占GDP的比重，仅为美国的29%左右，教育好一些，为69%。另一方面，在全流通之后，上市公司接近30万亿元的市值中，接近50%的股份为国家直接或间接持有。随着中国人口红利的逐渐消退并进入老龄化社会，我相信目前的福利政策将不堪重负，难以为继。钱从哪里来？政府继续靠大量出卖土地来维持吗？不会，未来福利的巨大缺口一定会从国有股减持而来，2006年的全流通改革只是一个序幕，真正的减持大幕未启。仅此一项改革，股市未来波动就将十分巨大。所以，中国的重大改革不止，市场的巨幅波动就不会停息。股市，是中国迈向现代化的艰难进程中的一面镜子。
特殊性之二：散户追涨杀跌
中国公募基金的投资者呈现出明显的散户倾向。根据中国证券业协会的统计，截至2009年底，基金账户数量接近2亿个(包括重复开户的)，其中99%以上为个人账户，平均单笔申购金额为1.5万元左右。毫无疑问，10年来，公募基金已经飞入寻常百姓家，成为一种不可替代的基本理财工具，这也是近年来公募基金的一举一动备受舆论关注的原因。
个人投资者的最大特点是有投资的迫切需求，但又不专业。体现在具体操作上，最容易犯的错误就是追涨杀跌。我们研究了一下过去10年基金新增投入(首次发行＋申购)的时间分布，结果显示，在5.6万亿元的总量中，接近60%是在2007年进入市场的，而2007年，正是指数从2000多点一路飙升到6000点，创下历史新高的最疯狂的一年。由此，几千万散户高位被套，至今财富损失过半。
巴菲特说过：在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪。不过，对中国的散户而言，追涨杀跌才是事实的真相和永恒的规律。中国的普通投资者在经历了种种惨痛教训之后，在重新面对新一轮的市场波动时，会变得理性和成熟吗？人性，几千年不变，以后也不会变。
特殊性之三：专业投资顾问缺位
柴米油盐醋，在家庭生活中缺一不可，基金投资也只是投资者理财工具箱里的一种，而非全部。从低风险的银行储蓄、国债、保险，到高风险的股票、基金、房地产、另类投资等，投资产品门类繁多，各具特色。在国外，在投资者和各类产品之间，往往会有第三方投资顾问来帮助投资者规划投资组合。在中国，这一角色的重要性似乎更为突出。
第三方投资顾问的主要职能就是深入了解每一个客人的风险收益偏好，在此基础上帮助投资者进行个性化的大类资产配置和具体产品的选择，使不具备充分投资知识的投资者尽可能避免重大风险、获得满意的投资回报。举个例子，2008年初全球股市开始动荡时，如果您的投资顾问建议您将股票基金的仓位降为20%，虽然该基金的净值全年损失高达50%，但总资产损失仅为10%，风险仍处在可控范围之内。
独立的第三方投资顾问制度，不仅在美国，在德国、英国等市场上都已成为基金销售的主要模式。很遗憾，这样的角色在中国至今严重缺位。中国的基金销售，80%以上的市场份额由国有银行垄断。尽管随着银行业市场化的不断进步，我们看到了一些可喜的变化，例如各式各样的财富中心、理财工作室乃至私人银行都在纷纷建立，但其大部分依然定位于服务中高端人群，无法泽及普通百姓。而且，在目前银行较为僵化、繁重的业绩考核体系中，理财顾问的中立性和专业性都大打折扣。因此，希望第三方投资顾问体系从现在的国有银行中脱颖而出，不能抱有太大的奢望。同时，金融服务业在中国依然属于高度管制的行业，民间的力量从萌芽到发展，乃至建立全国性的服务体系，都需要走漫长的时间之路。
绝对回报的时代
综上所述，只要市场的巨幅波动、散户的追涨杀跌、投资顾问的缺位，这三大问题在中国长期存在，以相对回报为基础投资理念的公募基金就很难创造出为投资者满意的回报。历史为鉴，从2007年9月到2010年8月的三年间，沪深300指数下跌了5%，201只公募股票型基金平均下跌了26%，而67只(同期可比样本)以绝对回报为基础投资理念的私募基金却获得了2%的正回报。
目前为止，绝对回报在中国还只是富人们的特权。无论是阳光私募，还是公募的“一对多”，都要求最低100万元的投资起点，普通老百姓还进不了投资绝对回报产品的门槛。其实，从技术层面来看，公募基金要做绝对回报并不难。在现有的产品线之外，增加一类绝对回报的产品即可，或者，改组现有的混合式基金，将绝对回报的诉求直接写入基金契约中。此外，我们也不必担心公募基金经理们无法适应绝对回报投资理念的变化，相反，现在私募中最优秀、最活跃的一批群体就来自公募。
公募基金对绝对回报型产品缺乏重视，关键是监管层和从业人员对其迫切性和必要性认识不够统一。从全球范围来看，公募基金的主流都是只追求相对回报的，即以持续重仓、价值投资、长期投资为己任，这种惯性思维对我们影响巨大。所以，“公募基金为啥不做绝对回报？”当我把这个问题很严肃地提出时，我的同事无一例外都睁大了眼睛，像看外星人一样看着我，他们的回答是“没听说过，美国也不做的”。要知道，我的这些同事可都是有十年以上基金从业经历的业内精英！不错，公募基金没有做过绝对回报，但在一个连“苹果皮”都可以被创造并广受欢迎的国度，我们为什么不试试？